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  3. 融資需求回落 同業存單利率與MLF“倒掛”

      DR007、1年期同業存單利率、10年期國債收益率是三個重要的市場利率指標,分別代表短、中、長期利率水平。全面降準后(央行在7月9日宣布降準0.5個百分點,于7月15日落地),三個市場利率的走勢不盡相同。

      Wind數據顯示,7月26日DR007在2.21%左右徘徊,保持在政策利率附近,和7月9日大體相當;7月26日國股行一年期同業存單加權發行利率約2.72%,相比7月9日下行了約15BP;同日10年期國債收益率跌破2.9%的關口,相比7月9日下行了約10BP。

      值得注意的是,MLF利率是存單利率、國債收益率的錨。而現在10年期國債收益率及1年期同業存單發行利率均低于一年期MLF利率(2.95%),出現明顯“倒掛”。

      其中,同業存單利率和MLF利率的倒掛尤其明顯?!叭谫Y需求回落是同存利率下行的重要因素。今年二季度貸款需求指數較一季度快速下行了7個百分點至70.5%。貸款需求下行較快,銀行負債缺口壓力減弱,從而帶動同存利率下行?!眹⒐淌帐紫治鰩煑顦I偉表示。

    信用收縮

      Wind數據顯示,7月26日渤海興業銀行發行的“21渤海銀行CD279”,期限1年期,票面利率2.82%;平安銀行發行的1年期“21平安銀行CD166”票面利率為2.73%。國有大行發行的一年期同業存單利率則為2.72%。

      拉長時間看,今年來一年期國股行同業存單利率在2月下旬達到峰值(3.2%)以后便持續下行,目前已降至2.72%左右,下降了48BP。其中,7月9日宣布降準至7月26日下降15BP。

      “降準與MLF都是央行提供長期資金的貨幣政策工具。降準后,銀行可用資金增多,MLF的引導作用階段性下降,本次降準后6個月及以上存單利率明顯下行?!蹦彻煞菪匈Y產負債部人士稱。

      同業存單是銀行用來彌補負債缺口的重要工具。作為貨幣市場工具,同業存單利率受三大因素影響:一是實體經濟貸款需求情況。若實體融資需求較為旺盛,則銀行需要補充負債來滿足資產端擴張的需要,存單利率趨于上行,反之則趨于下行;二是銀行間流動性情況,存單利率整體跟隨資金利率變動;三是同業存單本身供需壓力,監管考核、銀行負債壓力、廣義基金行為等都可能加劇供需矛盾。

      “降準釋放長期資金疊加質押式回購規模上行,存單融資的壓力有所緩解,有助于存單利率下行?!迸d業證券首席固收分析師黃偉平表示,“此外,受降準的利好提振,短端利率債收益率近期快速下行,與之相比存單利率下行速度偏慢,這反而凸顯了存單的性價比,近期貨基、理財等機構增配存單?!?/p>

      “去年年底以來,地產調控措施趨嚴以及地方債務管控強化,導致實體融資需求邊際回落。信用收縮、融資需求回落是存單利率下行的根本原因?!秉S偉平稱。

      楊業偉也表示,融資需求回落是同存利率下行的重要因素。去年監管層要求壓縮結構性存款,同時加大對實體經濟的支持力度,這導致銀行負債端存款出現較大的缺口,因而對同業存單需求量增加,進而推升了同業存單的利率。而今年二季度貸款需求出現快速下行,銀行負債缺口壓力減輕,同存利率下行。

      中國人民銀行近日發布的《2021年第二季度銀行家問卷調查報告》顯示,二季度貸款總體需求指數為70.5%,比上季降低6.9個百分點,比上年同期降低5.2個百分點。其中,基礎設施貸款需求指數為65.1%,比上季降低5.2個百分點;房地產企業貸款需求指數為48.1%,比上季降低5.0個百分點。

      值得注意的是,在存單利率下行的同時,DR007卻保持穩定。在央行當前的調控框架中,政策利率體系以公開市場操作利率為短期政策利率、以中期借貸便利利率為中期政策利率,引導市場利率圍繞央行政策利率為中樞波動。換言之,一年期同業存單利率圍繞一年期MLF利率波動,DR007圍繞7天逆回購政策利率波動。

      黃偉平認為,相較于央行7天逆回購操作利率對DR007的引導作用,MLF對于存單利率的引導作用相對偏弱。央行可能更關注7天逆回購利率對短端利率的引導作用以及MLF對于LPR的傳導,MLF對于存單的引導作用可能并非政策關注的重點。

    并非降息的先兆

      近期,隨著降準及同業存單利率的走低,10年期國債收益率亦出現回落。目前10年期國債收益率在2.9%左右,相比7月9日下行了約10BP。實際上,7月20日以來,10年期國債收益率已連續五個交易日低于一年期MLF利率(2.95%)。

      央行發布的貨幣政策報告指出,MLF利率作為中期政策利率,是中期市場利率運行的中樞,國債收益率曲線、同業存單等市場利率圍繞MLF利率波動。那么,如何看待當前10年期國債收益率及1年期同業存單發行利率與一年期MLF利率“倒掛”的情形?

      “貨幣政策執行報告強調同業存單利率等圍繞中期政策利率波動,并不意味著兩者一定要‘貼近’運行。從過往看,超過25BP的波幅且持續數月時間,都在央行容忍度范圍內,倒掛并非‘降息’的先兆?!鼻笆龉煞菪匈Y產負債部人士稱。

      楊業偉認為,央行明確提出“引導市場利率圍繞政策利率平穩運行”后,同業存單利率和MLF利差在-25BP至+36BP之間波動。目前同存利率低于MLF利率23BP,仍在前述區間內。按照央行維持市場利率在政策利率附近波動的政策意圖,如果央行不降低MLF利率,那么同存利率繼續下行的空間有限。

      楊業偉續稱:“國內因素依然是決定債市走勢的主導。當前貨幣偏松,而地產和地方政府融資被限制,資金面也將偏松,這將繼續利好債市。國內因素對債市依然友好,利率上行風險不大,10年期國債收益率將震蕩下行向2.8%靠攏?!?。

      中信證券的一份研報則表示,當前經濟結構向好意味著貨幣進一步寬松的必要性有所下降。隨著債券供給放量、地產緊信用壓力減弱,資產荒的邏輯也會逐漸得到緩釋。短期的流動性利好過后,10年期國債收益率難以繼續下行持續突破MLF利率(2.95%),后續或將逐步回升,拉大與MLF利率的差距。

    附件:

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